La nueva deuda por BONAD 2016

Por el Lic. Héctor GIULIANO

El 23/10 pasado el Ministerio de Economía (MECON) colocó nueva deuda pública por unos 1.000 MD (1) -exactamente 983- a través de los nuevos títulos BONAD 2016 bajo la modalidad “dollar linked”, esto es, títulos que se emiten y recaudan en dólares pero se devuelven en pesos.

La normativa de estos bonos está dada por la Resolución conjunta 258 de la Secretaría de Hacienda (SH) y 68/2014 de la Secretaría de Finanzas (SF).

La sigla del nuevo título es “BONAD 1.75 % 2016”: Bono de la Nación Argentina vinculado al Dólar 1.75 % Vto. 2016”; que tiene las siguientes características básicas:

a) El gobierno toma dólares del mercado y se compromete a pagar los servicios de capital e intereses en pesos ajustados por tipo de cambio oficial (en este caso, partiendo de la cotización 8.49 $ / US$).

b) Se trata de un seguro de cambio frente a cualquier desvalorización de la moneda nacional sobre cuyo monto actualizado se paga una tasa de interés del 1.75 % anual. Estos intereses se abonan en forma semestral, los días 28/04 y 28/10 respectivamente.

c) El plazo del BONAD es de 2 años -28/10/2016- y el capital o principal se cancela íntegramente al vencimiento (Bono Bullet).

d) Como es usual en estos casos, la colocación autorizada total es de 1.000 MD pero susceptible de ser licitada por tramos.

e) Los títulos se rigen por la ley argentina y el agente de pago es el Banco Central (BCRA).

El gobierno había previsto licitar un tramo de 500 MD pero como las ofertas recibidas (383) lo fueron por un total de 1.194 MD -2.4 veces el monto a licitar- se decidió ampliar la colocación a la totalidad autorizada de una sola vez (los 983 MD).

Colocar hoy deuda a pagar en pesos indexados por la devaluación oficial del dólar implica asumir un triple riesgo para el Estado:

1. El riesgo lógico de dar un seguro de cambio de este tipo a los acreedores en momentos en que el dólar está padeciendo aquí un retraso cambiario relativo y cuando, además, está siendo atacado a través de presiones especulativas precisamente por tal debilidad; lo que implica una alta probabilidad de cargar con la ampliación de un gran ajuste negativo por depreciación del peso. (2)

2. Un riesgo cambiario inmediato de efectos inversos ya que -como contrapartida o derivado del punto anterior- este riesgo sólo puede contenerse manteniendo el citado retraso cambiario, lo que conlleva apreciación del peso frente a la inflación real interna, estímulo al arbitraje financiero entre tipo de cambio y tasas de interés -por el diferencial entre tasas locales e internacionales- y recesión económica.

3. El riesgo -igualmente alternativo- de que si se produjera una devaluación (gradual o violenta), las consecuencias las sufriría el Tesoro y también el BCRA dado que la deuda ajustada por variación del dólar obviamente aumentaría en pesos y, a la vez, el BCRA tendría que incrementar su deuda cuasi-fiscal por Lebac / Nobac porque las reservas se compran con deuda.

El dilema en que se mete la administración Kirchner con esta colocación “experimental” de bonos indexados por dólar oficial es grave porque queda apretada entre los dos brazos de la tenaza: si devalúa, tiene que afrontar el seguro de cambio; y si no devalúa, tiene que cargar con los efectos del retraso cambiario.

De hecho, ante un ritmo de devaluación del peso que actualmente es del orden del 30 % anual y con la carga adicional de una tasa de interés del 1.75 % en dólares, el servicio de los bonos a pagar en pesos deviene significativo y muy peligroso.

La modalidad dollar linked ya está siendo usada por varias provincias argentinas -Buenos Aires, CABA, Chaco y Córdoba- y apunta a ser extendida tanto a nivel sub-nacional como nacional debido a la falta de dólares.

En realidad, esta variante es justamente una herramienta para la obtención de dólares con deuda: en lugar de comprar el BCRA divisas producto de liquidaciones -por exportaciones y/o por ventas en el mercado local- el gobierno sale a pedir prestado esos dólares a sus tenedores, pagando los intereses de esa deuda.

De esta manera, ya no es el BCRA el que se endeuda para conseguir dólares y luego pasárselos al Tesoro sino directamente la deuda la toma la Tesorería a través de los BONAD y los devuelve -capital e intereses- en pesos pero ajustados por tipo de cambio.

La emisión de este tipo de bonos a nivel nacional fue inaugurada para tratar de frenar el alza del dólar implícito en las operaciones de “Contado con liquidación” (CCL) y Dólar Bolsa o MEP -de la que el dólar Blue es un derivado- remunerando la entrega de dólares al Estado por encima de su precio oficial.

Constituye una forma de comprar dólares pagando intereses a tenedores de divisas que no se desprenderían espontáneamente de los mismos.

El BONAD 2016 habría sido diseñado especialmente para obtener dólares de bancos y aseguradoras -sobre todo estas últimas- que quedaron forzados a vender parte de sus activos financieros dolarizados bajándoles sus tenencias para reserva.

No hay información oficial acerca de los compradores de estos bonos pero se entiende que, aparte de las compañías de seguro y las entidades financieras, habrían entrado fondos comunes de inversión y particulares, y también -eventualmente- Bancos Oficiales y la ANSES.

Un acuerdo análogo para la suscripción de estos títulos se estaría negociando con las grandes cerealeras para que aceleren la liquidación de divisas de exportación.

En todos los casos, las urgencias del gobierno Kirchner pasan por hacerse de dólares debido a la grave posición de bajas reservas netas del BCRA, descomprimir los mercados de cambio paralelos (Blue, CCL, Dólar MEP y Dólar Ahorro), obtener divisas para poder atender los vencimientos de la Deuda Externa y las demás transferencias de la Balanza de Pagos (empezando por las importaciones de gas) y habilitar la colocación de más bonos dollar linked por las provincias como forma de intermedia de aproximarse a la futura colocación directa de deuda nueva del Estado Central en el mercado internacional de capitales.

También pudiera abrirse -hipotéticamente- un mercado local de bonos de este tipo como instrumento para comprar dólares con deuda (deuda a pagar en pesos) pero ello requiere una contención del tipo de cambio que haga manejable tal forma de endeudamiento.

Y para esto deviene necesario mantener un retraso cambiario suficiente como para poder garantizar los pagos de servicios de la Deuda Externa en tres frentes:

1. La deuda existente con terceros -acreedores privados y organismos financieros internacionales- más las nuevas deudas que se están contrayendo (bonos por laudos del CIADI, bonos por indemnización a Repsol por YPF y programa de pagos al Club de París).

2. El pago en bonos a los Fondos Buitre que están ganando los juicios en el extranjero y los reclamos del resto de los holdouts, con todos sus gastos conexos (costas en general, punitorios y recargos, gastos y honorarios).

3. La Deuda Externa Nueva cuya toma hay que garantizar cuando la Argentina vuelva al mercado internacional de capitales en función de la Hoja de Ruta Boudou.

En los tres planos, la administración Kirchner -en las postrimerías de su mandato y como resultado del fracaso del Megacanje Kirchner - Lavagna de 2005 - 2010- se encuentra así forzada a volver a una suerte de punto de partida post-convertibilidad rearmando el sistema de endeudamiento externo que fuera descargando en los últimos años a través de la Deuda intra-Estado pero no para liberarse del Sistema de la Deuda sino, por el contrario, para permanecer dentro del Sistema.
 

NOTAS:

(1) Las abreviaturas MD / M$ significan Millones de Dólares / Pesos respectivamente y se expresan siempre con redondeo.

(2) La devaluación de enero ya significó una pérdida elevadísima por este mismo concepto, dado que el BCRA tuvo que cargar diferencias de cambio por unos 80.000 M$ (equivalentes a casi 10.000 MD) por contratos de Dólar a Futuro contraídos a favor de los bancos.

Este tema está detalladamente estudiado en el trabajo “Los buitres argentinos” de Javier Llorens (Córdoba, Setiembre de 2014).